10.03.2016, 11:41  von Edith Humenberger-Lackner

Zumtobel: Bald hat das Leiden wieder ein Ende

Der Kurs des Leuchtenherstellers ist vorerst noch auf Talfahrt / Bild: APA/BARBARA GINDL

„Wo bleibt die Zumtobel-Analyse?“, fragte gestern ein Leser – während dieser Text gerade verfasst wurde. Zu Recht! Ohne Grippewelle hätte es sie früher gegeben. Ob krank oder gesund: Man muss mit Zumtobel mitleiden.

Denn der Vorarlberger Leuchtenhersteller gab in der Vorwoche Zahlen für sein drittes Geschäftsquartal 2015/16 bekannt. Gewinn und Umsatz legten im Quartal leicht zu. An der Börse ging es mit der Aktie jedoch nur noch weiter bergab. Seit Jahresbeginn sind die Vorarlberger der schwächste Wert im ATX mit minus 35 Prozent.

Ambitionierte Jahresziele

Die Kernfrage lautet: Kann Zumtobel seine Jahresziele erreichen? Man sieht zwar, dass die eingeleiteten Sparmaßnahmen greifen, aber es fehlt ein zu großes Stück, um zuversichtlich zu sein: Das bereinigte EBIT legte mit 29,1 Prozent zum Vorjahresquartal sehr deutlich zu. In den gesamten neun Monaten liegt es jedoch noch immer sieben Prozent im Minus (s. Grafik).

Damit das von der Geschäftsführung angepeilte operative Ergebnis von 70 bis 80 Millionen € erreicht wird, müsste im aktuellen Quartal ein Plus von 48 Prozent zum Vorjahr erzielt werden.

Die längerfristigen Margen scheinen unter diesen Umständen schon mehr als fraglich: Bisher strebte man bis 2016/17 eine bereinigte EBIT-Marge von acht bis zehn Prozent an. Im aktuellen Quartalsbericht fehlt ein eindeutiges Bekenntnis dazu. In den ersten neun Monaten des laufenden Geschäftsjahres war der Wert mit 4,7 Prozent leicht rückläufig.

Fragwürdige Bonusmaßnahmen

In den letzten Jahren war die Margensituation ein Trauerspiel (s. Grafik). Jede Aufhellung würde der Markt natürlich wohlwollend zur Kenntnis nehmen. Da fragt man sich, warum das Management in dieser Situation an der Bonusschraube dreht: Eine Höchstgrenze für variable Vergütungen, die 2014/15 noch bestand, wurde laut letztem Jahresbericht gestrichen.

Eine Margenbelastung, die wir hingegen positiv beurteilen, ist der starke Kostenanstieg bei Forschung und Entwicklung. Dafür wurde in den ersten neun Monaten 9,6 Millionen € mehr ausgegeben als im Jahr davor. Diese für einen Technologiekonzern unerlässliche Strategie hat Zumtobel lobenswerterweise auch in schwierigen Jahren nicht gekippt: Seit 2010/11 ist der F&E-Ausgabenanteil am Umsatz von vier Prozent kontinuierlich auf sechs Prozent 2014/15 gestiegen.

Anleger sicherten Gewinn

Freilich ist die Zumtobel-Aktie nicht erst seit Jahresbeginn so stark rückläufig. Nach einer heißen Rallye im Vorjahr scheiterte das Papier knapp am Allzeithoch von 2007, das bei rund 31 € lag. Danach ist es rasant hinuntergegangen – nur zu verständlich, dass Anleger bei dem Konzern, der in den letzten Jahren immer wieder geschwächelt hat, lieber eine derartige Gewinnstrecke sichern. Und ein Kurs, der vierfach über dem Buchwert liegt, ist zwar in der Branche keine Seltenheit (siehe Konkurrenten Fagerhult und F. W. Thorpe). Allerdings sollten in so einem Fall die Geschäftsprognosen wirklich sehr eindeutig auf Wachstum stehen. Die nächste signifikante Kursmarke ist bei rund 12,7 €. Wird diese durchbrochen, kann es technisch betrachtet noch sehr weit nach unten gehen.

Die Wende kann kommen

Was Zumtobel nicht verträgt, sind pessimistische Börsen. Der Kurs läuft seit dem IPO 2006 weitgehend synchron mit den Hauptindizes. Geht es den Börsen gut, macht Zumtobel eine Outperformance, läuft es schlecht, lassen die Anleger alles fallen. Übertreibungen muss man hier mehr aushalten können als anderswo. Eine positive Wende würde allerdings nicht überraschen – im Unterschied zu den Kursstürzen 2008 und 2011 steht hinter dem jetzigen keine handfeste Finanz- oder Schuldenkrise. Das europäische Wachstum (in der Region werden rund 80 Prozent des Umsatzes erwirtschaftet) schwächelt, aber eine Rezession ist nicht zu erkennen.

Zudem kommt Zumtobel bei der Umstellung auf die zukunftsträchtige LED-Technik rasch voran. Der Anteil am Umsatz erhöhte sich von 47,4 auf 62,9 Prozent. Mit der Mehrmarkenstrategie (billig und teuer), Innovationskraft und der Entwicklung zu einem Vollanbieter (Wartung bis Finanzierung) positioniert man sich zum Anbieter, an dem man im umkämpften Markt immer schwerer vorbeikommt. Zumtobel ist bei der Zukunft dabei, auch wenn es ein längerer Weg ist. Börsenpessimismus vorbeiziehen lassen und einsteigen.

("Wirtschaftsblatt", Print-Ausgabe, 10.03.2016)

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